Der skalierte Club-Deal

Immobilien als Investmentobjekte haben den Markt des Crowdinvestings aufgerollt. Waren die Platzierungszahlen für Startup- und Immobilienprojekte 2015 mit jeweils rund 20 Millionen Euro noch ungefähr gleichauf, so hat sich 2016 das Volumen bei Immobilien-Projekten verdoppelt, während das Wachstum bei Startup-Finanzierungen stagnierte. Im ersten Drittel des laufenden Jahres setzt sich dieser Trend fort.

Bislang gibt es – anders als bei Start-up-Finanzierungen über die Crowd – bei Immobilien noch keinen Ausfall. Allerdings sind sich die Anbieter alle darüber im Klaren, dass das höchstwahrscheinlich nur noch eine Frage der Zeit ist.

Mitunter interessieren sich auch solche Projektentwickler für das über Crowdplattformen angebotene Mezzaninekapital, die nicht nur über alternative sondern auch kostengünstigere Finanzierungsmöglichkeiten verfügen würden. Hinzu kommt, dass die meisten Plattformen anbieten, dass man den Darlehensnehmern Fragen stellen kann. Wer die zeitnah und gut beantworten will, hat erheblichen Zusatzaufwand. Warum gehen diese Plattformen nicht bequemere Wege? Für sie besteht ein nicht unwesentlicher Grund, dennoch einen Finanzierungsbaustein über die Crowd darzustellen, darin, dass sich ihr Bekanntheitsgrad außerordentlich steigern kann. Das wiederum kann beispielsweise beim Objektverkauf behilflich sein und zwar sowohl bei den Immobilien, die mit Crowdmitteln gebaut werden, als auch bei anderen Objekten aus dem eigenen Bestand.

Das qualifizierte Nachrangdarlehen, das einstweilen bevorzugte Investitionsvehikel der Crowd-Immobilieninvestments, hat als Mezzaninekapital einen für Projektentwickler charmanten Doppelcharakter. Es wird von einer finanzierenden Bank wie Eigenkapital betrachtet, weil es im Rang hinter den Ansprüchen der Bank zurücktritt. Je mehr Eigen- und Nachrangkapital in einem Projekt steckt, umso geringer ist das Risiko für die Bank. Aus der Sicht eines Projektentwicklers ist das aufgenommene Nachrangdarlehen jedoch Fremdkapital. Er kann damit sein eigenes finanzielles Engagement und entsprechend sein Risiko reduzieren, denn er muss das Nachrangdarlehen nur dann bedienen, wenn es seine Liquiditätslage hergibt. Ein Anspruch auf Rückzahlung eines qualifizierten Nachrangdarlehens besteht so lange nicht, so lange seine Erfüllung einen Überschuldungs- oder Insolvenztatbestand herbeiführen würde.

Damit wird deutlich, dass der Crowdinvestor ein erhebliches Risiko eingeht. Anders als die Bank, die die Höhe ihres Kredits an der problemlosen Verwertung von Sicherheiten ausrichtet und anders als der Projektentwickler selbst, der zum einen die Problemlösungshoheit hat und zum anderen im Erfolgsfall ungedeckelte Gewinne mitnehmen kann, ist der Nachrangdarlehensgeber darauf angewiesen, dass bei Fälligkeit hoffentlich genug Geld da ist. Volles Risiko, gedeckelte Chancen.

Diesem erhöhten Risiko etwas entgegenzusetzen, bieten die Plattformen verschiedene „Sicherheiten“ an, die jedoch kritisch hinterfragt gehören, ob sie denn auch was taugen. Zu diesen Sicherheiten gehören zum Beispiel Entnahmeverzichte, Bürgschaften oder Grundbucheintragungen. Beim Entnahmeverzicht erklären die Gesellschafter der Darlehensnehmerin, dass sie so lange auf Gewinnentnahmen aus der Projektgesellschaft verzichten, so lange nicht die Darlehen inklusive Verzinsung zurückgeführt wurden. Das klingt im Prinzip gut. Hier kommt jedoch der mezzanine Charakter des Nachrangdarlehens zum Tragen, sowohl Eigen- als auch Fremdkapital zu sein. Wenn es nämlich aus der Sicht der Bank wie Eigenkapital betrachtet wird, so ist es doch aus der Sicht des Darlehensnehmers wie Fremdkapital zu behandeln und entsprechend ohnehin vor Eigenkapitalansprüchen zu bedienen. Mit der Beteuerung eines Entnahmeverzichts wird eigentlich nur werblich hervorgehoben, was gesellschaftsrechtlich ohnehin eine Selbstverständlichkeit ist.

Exporo hat allerdings durch diese Vorgabe in Verbindung mit einer Besonderheit in ihren Verträgen bereits bei ein paar Projekten eine rechnerisch höhere Rendite als die ursprünglich angesetzte darstellen können. In einigen Darlehensverträgen zwischen Exporo und Projektentwicklern steht nämlich, dass der Darlehensnehmer bei einer vorzeitigen Rückführung des Darlehens den Anlegern trotzdem den gesamten Zinsbetrag auszahlen muss, so als wäre die Laufzeit wie geplant eingehalten worden. Zum Beispiel war das Projekt „Globus Villa“ auf eine Laufzeit von 18 Monaten angelegt und eine Verzinsung von 5,5 Prozent pro Jahr vorgesehen. Weil der Projektentwickler EBV das Darlehen aber bereits 9 Monate vor Fälligkeitstermin, also nach der Hälfte der geplanten Laufzeit, zurückführen wollte, verdoppelte sich die Rendite für die Anleger auf 11 Prozent pro Jahr. Beim Exporo-Projekt „Friedrichstraße Koblenz“ kam es sogar rechnerisch zu einer Verdreifachung der geplanten Verzinsung von sechs Prozent per anno. Der Projektentwickler KY Bauunternehmung zahlte bereits nach rund 10 Monaten anstatt nach geplanten zweieinhalb Jahren das Darlehen zurück, und war dann ebenfalls an die Vertragsklausel gebunden, dennoch Zinsen zu zahlen als wäre die Laufzeit eingehalten worden.

Kritische Stimmen geben zu bedenken, dass solchen Vertragsklauseln nur aus einer Position der Schwäche zugestimmt wird, was wiederum Indiz für ein erhöhtes Bonitätsrisiko beim Darlehensnehmer sei. Die Frage nach der Bonität stellt sich natürlich auch bei Bürgschaften, die nicht regelmäßig aber doch vergleichsweise häufig als Sicherheit angeboten werden. Zumeist ist es der Geschäftsführer oder Inhaber der Projektentwicklungsgesellschaft, der schriftlich erklärt, für den gesamten Betrag inklusive Verzinsung zu bürgen. Vermutlich wird der Eigentümer einer größeren Immobilien-Projektentwicklungsgesellschaft über hinreichend Vermögen verfügen, beispielsweise für einen sechsstelligen Betrag auf ernstzunehmende Weise zu bürgen. In den meisten Fällen bekommt der Anleger die Bürgschaftsurkunde jedoch nicht zu Gesicht und kann auch nicht ermessen, wie viele Bürgschaften derselbe Bürge schon für andere Projekte gegeben hat. Außerdem steht die Einlösung einer Bürgschaft in der Regel auch unter dem Nachrangvorbehalt. Ist der Darlehensnehmer bei Fälligkeit nicht hinreichend flüssig, kann der Crowdinvestor deswegen nicht gleich die Bürgschaft ziehen. Denn die Möglichkeit, seinen Anspruch geltend zu machen, ist zunächst mal so lange aufgehoben, bis es keinen Insolvenzgrund mehr darstellen würde – oder die Insolvenz aus anderen Gründen eingetreten ist. Im Insolvenzfall ist erfahrungsgemäß auch eine Bürgschaft des dafür Verantwortlichen nicht mehr viel wert.

Wem das zu abschätzig erscheint, möge sich vergegenwärtigen, dass tatsächlich belastbare Bürgschaften zu einem erheblichen aufsichtsrechtlichen Problem führen würden. Denn wenn die Bürgschaften tatsächlich die Sicherheiten darstellen würden, die sie suggerieren, dann wäre der Charakter des Nachrangdarlehens als Eigenkapitalersatz in Frage gestellt und die Bafin müsste wegen Betreibens erlaubnispflichtigen Einlagengeschäfts einschreiten.

Auch Grundbucheintragungen werden mitunter als Sicherheit angeboten. Hier gilt es, dreierlei Konstellationen voneinander zu unterscheiden. Eine Grundbucheintragung, die unter den Nachrangvorbehalt fällt, ist im Prinzip genauso Makulatur wie eine Bürgschaft, die nicht gezogen werden kann, weil der Anspruch wegen des qualifizierten Nachrangs gar nicht geltend gemacht werden kann. Anders verhält es sich bei den beiden folgenden Varianten. Bei einer Drittbesicherung, wie sie Reacapital anbietet, hat ein Treuhänder die Möglichkeit, eine projektfremde Immobilie, in deren Grundbuch der Treuhänder erstrangig eingetragen ist, zu verwerten, um aus den Erlösen die Ansprüche der Darlehensgeber zu befriedigen. Diese Variante fand die bisherige Duldung der Bafin offenbar deswegen, weil über dieselbe Immobilie mehrere Projekte besichert sind. Fallen mehrere noch laufende Projekte aus, hat die Sicherheit einen nur noch entsprechend anteiligen Wert.

Bergfürst hat ein ganz anderes Modell entwickelt. Dass bei Bergfürsts jüngsten Projekten die Eintragung ins Grundbuch – wenn auch zweitrangig nach der Bank – eine zumindest teilweise tatsächliche Sicherheit darstellt und dennoch Bafin-konform ist, hat den Hintergrund, dass Bergfürst das Investment als Forderungskauf und nicht als Nachrangdarlehen strukturiert hat. Dafür wird in einem ersten Schritt dem Projektentwickler über eine Bank ein Darlehen gewährt und die Forderung anschließend kleinteilig an die Crowd durchgereicht. Weil die Forderung als solche unter KWG-Paradigma entstand, kann sie mit einem Grundbucheintrag oder Bürgschaften als echten Sicherheiten ausgestattet werden. Der Erlaubnispflicht, an der die vermeintlichen Sicherheitskomponenten des Nachrangdarlehens scheitern, ist durch die beteiligte Bank Genüge getan.

Immobilien-Crowdinvestings sind im Hinblick auf die Abwicklung einer Zeichnung sehr zeitgemäß. Investoren profitieren davon, rund um die Uhr und binnen weniger Minuten ein Investment tätigen zu können. Wer bei einem Portal registriert ist und sich identifiziert hat, der braucht für den Abschluss einer Zeichnung keine fünf Minuten. Der einfache Zugang und die geringen Zeichnungssummen dürfen jedoch nicht darüber hinwegtäuschen, dass Nachrangdarlehen grundsätzlich ein Totalverlustrisiko mit sich bringen. Insofern lässt der Informationsgehalt der meisten Angebotsunterlagen noch zu wünschen übrig. Auf ihrer Basis haben Anleger kaum eine Chance die Wirtschaftlichkeit und die Plausibilität des angebotenen Projekts zu prüfen. Wer tiefer einsteigt und Recherchezeit investiert, riskiert jedoch, dass ein Projekt schon ausplatziert ist, bevor er sich ein Urteil hat bilden können. Auch größere Angebote jenseits der Million-Euro-Grenze sind teilweise binnen weniger Stunden schon ausverkauft. Der Markt für Crowdinvestments in Immobilien erlebt gerade einen enormen Boom. Gleichwohl sind die Einstiegshürden in den Markt inzwischen relativ hoch. Denn einstweilen entscheiden vor allem Vertrauenswürdigkeit und Glaubwürdigkeit darüber, wohin sich die Crowd wendet. Beides stellt sich am ehesten über den Nachweis erfolgreiche abgeschlossener Projekte oder über regelmäßige Zinszahlungen – und beides erfordert Zeit, die einem Neuling am Markt immer weniger zugestanden würde.

In der Digitalisierung liegt die Zukunft. Wenn die Volumina der einzelnen Projekte größer werden, dann rechnet sich auch eher die Erstellung eines ordentlichen Prospekts. Wenn es den Plattformen gelingt, das Vertrauen der Crowd zu gewinnen und dauerhaft zu rechtfertigen, dann könnte sich das Immobilien-Crowdinvesting zu einer Art skaliertem Club-Deal entwickeln: Quasi auf Zuruf könnten mehrere 10.000 Investoren mobilisiert werden, die schnell und zuverlässig auch größere Millionenbeträge zur Verfügung stellen und Crowdinvesting zu einem für die ganze Immobilienbranche relevanten Finanzierungsbaustein werden lassen.